政策落地，數據走強，但利率為何破 2%？

GDP還高於 4%，國債利率就破 2% 了？

12 月 2 日（週一），中國十年期國債到期收益率歷史性地下破 2%，正式已進入 “1.0 時代”。08 年金融危機、15-16 年股災、20 年疫情都從未達到如今的利率水平。

圖：中國 10 年國債收益率（%）

長端利率，作為反映一國經濟長期名義增長預期的晴雨表，理應與經濟增速貼合才是。然而，今年三季度我國實際 GDP 同比增長 4.60%，名義 GDP 同比增長 4.04%，名義增長與國債利率間的分歧已經高達 200 多個 BP！

圖：10 年國債收益率與名義 GDP 增速

以製造業 PMI 來看，10 月、11 月我國製造業 PMI 連續兩個月站在榮枯線上方，同樣與國債利率走向出現分歧。

圖：10 年國債收益率與官方製造業 PMI

宏觀層面上，哪些因素可能導致了這一分歧？

流動性寬鬆，是利率破位的 “導火索”

觸發利率下破 2% 關鍵點的原因，市場普遍認為是流動性寬鬆。

自今年下半年 MLF 改為月末續作後，月末資金成本整體較為平穩。

據央行公告，今年 11 月央行共計開展 8000 億元買斷式逆回購操作、淨買入 2000 億元國債、進行了 9000 億元 MLF 投放，同期有 1.45 萬億元 MLF 到期，全月淨投放中長期資金 4500 億元。流動性充裕環境下，銀行體系再次面臨欠配壓力。

而 11 月 29 日，市場利率定價自律機制發佈了《同業存款倡議》，禁止非銀同業存款手工補息。

同業存款是銀行負債端除存款外最重要的一個構成，根據上市銀行 2024 年三季報數據，同業存款佔總負債的比例約 9%。這部分資金短時間內大量轉配了同業存款的替代資產——同業存單。三個交易日內，1 年期 AAA 同業存單利率大幅下行 15 個 bp，並通過期限溢價傳導至長債利率。

除了短端利率的影響，一些基本面因素也在指引長端利率。