Trump escalates tariff threats against China: How does it differ from April?

10 月 10 日美股因特朗普對華關税升級而大跌，結合週五白天 A 股和港股同樣大幅回調，似乎 4 月對等關税後的波動 “昨日重現”。

4 月 2 日對等關税後，VIX 指數飆升至 60，當前是 21.7。標普 500 當時跌至 120 周線才穩住，現在 120 周線對應點位 5420（距當前 17%），在此之前的幾個關鍵支撐位是 6500 和 6200。恒指當時跌至 250 天日線和 60 周線才穩住，現在對應 22500 附近（距當前 14%），接下來幾個關鍵支撐位是 25700 和 24500。

細究之後，就會發現當前和 4 月初對等關税時有以下幾個關鍵的差異。

► 第一，意外程度不同。畢竟市場經歷過了一遍，有了一些心理準備，不像 4 月 2 日是完全不準備的意外，這也是最大的不同。

► 第二，範圍不同。從美國角度，上次對等關税是針對全球幾乎所有市場，這次主要還是和中國，雖然中美之間最為重要，但範圍還是有所不同。結合第一點，解釋了昨天 “股債匯三殺” 和波動率都不如 4 月顯著，更多是股市拋售，美債與美元並不顯著。

► 第三，對未來的預期不同。上次對等關税後，市場完全處於 “霧裏開車”，不知道未來會如何演變，這次雖然依然存在很大變數，但是 11 月 1 日的生效日前，還有 APEC 會議（10 月 31 日-11 月 1 日），可能會使得市場觀望。特朗普隨後表示也沒有排除會晤可能。

► 第四，雙方的準備與處境也大不相同。從美國的角度，相比 4 月初，1）到目前為止，除了印度外，美國已經與大部分市場達成協議，2）中東停火也看似達成，3）美聯儲已經降息，還可能繼續降，4）大美麗法案已經通過，5）對當時因為 DeepSeek 異軍突起導致的 AI 泡沫擔憂也已不存在。從中國的角度，AH 都大幅上漲並創新高，宏觀基本面近期再度走弱，不過整體預期和準備應該也明顯強於 4 月。

► 第五，市場所處的位置不同。中美兩地市場都已經有很多浮盈，且估值高於當時，但中國市場高出更多。美股尤其是七姐妹從 2 月 DeepSeek 異軍突起 “打破” 美國 AI 一枝獨秀地位後就已經開始回調。目前，美股 “七姐妹” 目前估值 31 倍左右，依然低於去年底今年初的高點 33.7，4 月對等關税前是 26.8，大跌後低點 23；中國科技與消費龍頭當前的估值是 20 倍左右，高於 3 月底對等關税前高點的 18.8，對等關税後的低點是 14 倍。

整體指數估值也是類似，標配 500 指數當前 21 倍，去年底高點 22，對等關税前 20.5 倍，對等關税後最低點 18 倍；恒指當前 11.7 倍，對等關税前高點 10.8，對等關税後低點 8.8 倍。

綜上，追本溯源，對市場走勢起到根本影響的依然是關税談判進展，尤其是在 APEC 和 11 月 1 日之前如何妥協，這個依然是核心。經過 6 個月的博弈和準備，如上面第四點所提到，雙方似乎都有更多的準備甚至 “底氣”，這個是看似 “升級” 的風險，但是市場也很難做出篤定判斷。

從市場角度，相比 4 月初，相對 “不利” 的是浮盈較多、估值較高，就如同當時 3 月前港股恆科的 AI 行情，所以獲利了結和落袋為安意願更多，會造成短期波動。

但這個畢竟是短邏輯，相對的好處是恐慌程度和準備程度都比當時要好，中美的 AI 產業趨勢也更為明確，美國的貨幣與財政也逐步發力，所以要想出現類似於當時的恐慌和波動，除非讓市場篤定達成妥協徹底無望。

所以我們初步的感覺是，短期因情緒導致的波動或許難以避免，但市場也會密切觀望 11 月前的談判進展。如果投資者已經如我們之前建議的那樣調降了部分倉位，可以觀望並選擇更好時機以更低成本再介入優質景氣方向。如果投資者沒有降倉位，也可能沒必要在一開始最恐慌時操作，可以待恐慌略微緩解反抽後適度根據需要調整。

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